红和古 有媒体称，宇树科技未上市新股疑似出现「场外暗盘交易」，这种如何操作，合规么，又会是谁在豪赌？

宇树科技发行规模不大，但机构和公司股东多重申购下基本吃透了上市新股的派发数量空间，这就造成了市场上的散户中签数量稀少。但因为宇树发行溢价极高，且中一签大概率收获20万~30万的净收益，因此，场外如果出现“老派”金融黄牛高价收购散户手里的未上市中签股也确实有可能，但这种事情真的很多年未见了，目前新闻报道价格普遍在410~520元/股的“收购价”,等于相比150.8元发行价，最高溢价约245%。

当然，这事如果是真的，那表面看这是中签者“提前兑现暴利”，但本质上肯定还是我们大A市场的不成熟，这么多年了，还是频繁出现“炒新、炒概念、炒情绪”的交易主轴。当然，宇树很特殊，代表我们的机器人最高水平，所以有稀缺性溢价也属正常，至于估值是走向AI，还是玩具，这就交给未来机构抱团和市场情绪定价去决定了，目前美国离岸加密盘口现价平均价格是92美元左右，最高在94美元左右。

但我们文章里说的“暗盘”，和港股、国际大宗的暗盘不一样，这里所谓的“暗盘”，不是由正规券商系统承载的暗盘交易，而是A股场外私下撮合的协议约定交易。

港股暗盘是有券商内部交易系统、明确交易时段和交割机制的，但A股没有这个功能，因此宇树科技这类A股场外交易则没有交易所托管、集中撮合和统一清算机制，严格来说更接近“私下的收益权约定转让”。

不过，我个人也倾向于这种现象即便存在，在国内也可能只是极少数个案，因为这个持有人的联系沟通工作太复杂了，除非券商或者发行人配合，否则根本无从入手，但很难想象券商等会去做这种违规的交易，所以，我认为即使520元收购现象存在，也应该理解为部分中介的“违规”报价，而不能理解成一个真实、透明、具有代表性的市场成交价。

一、这个交易怎么操作？

我们先不纠结这事是不是真的，我们来聊聊这种交易到底怎么玩？其实这种操作，很古早了。

假设中签者拿到500股，发行价150.8元，总成本为7.54万元，中介如果承诺以520元/股“收购”，对应26万元。那么随后股票上市，中签者按指令通过自己的证券账户卖出，如果实际卖出价是600元，那么中介理论上赚取80元/股的差价，如果只有450元，中介则承担70元/股的亏损。

通常而言，大部分中介会在中签后提前支付部分甚至全部款项，并要求卖方在上市日按照约定操作，单也有的采用“50%预付、上市后结算”等方式，通常完成这个交易，双方还需要互相提供身份证明、证券/银行账户和中签截图等材料。

所以这并不是“把新股真的提前转给对方”，而是把未来上市后的卖出价格和卖出方式提前锁定。中签者赚的是确定性，中介押的是未来股价。

不过，A股证券交易必须通过合法渠道和实名账户完成，证券法同时禁止出借、借用证券账户。若中介要求中签者接受指令卖股，甚至变相使用他人账户，已经存在明显合规风险，一旦中介违约、买卖双方发生纠纷，场外协议能否获得司法保护也是重大问题。

二、为什么有人愿意520元接盘？

因为他在赌宇树科技上市首日的价格会远远超过520元！

宇树科技此次发行价150.8元，发行后总股本约4.0446亿股，对应发行市值约610亿元；按2025年归母净利润约2.78亿元计算，发行估值已经很高了。

虽然公司2025年营业收入约16.99亿元，同比增长迅速，主营业务毛利率达到60.13%，人形机器人已经贡献超过一半的主营业务毛利，但宇树有的，其实这么多竟对都有，过了上市期后，利润率还有没有这么高其实并不确定。

而520元意味着什么？如果，按照发行后约4.0446亿股计算，520元对应公司市值约2100亿元；若以2025年归母净利润计算，对应估值已经达到约750倍历史利润，即使410元也对应约1660亿元市值、约600倍历史利润。

同时，按照2025年收入计算，PS会超过120倍，即使按照2026年收入翻倍计算，依然接近100倍PS，这个数字目前只有部分芯片股才有。

要长期维持这么高的散户隔绝价，那么基本面和技术面的双利好循环得一直唱下去，并且宇树需要成为全球机器人的领军企业。，

三、如果按美股标准看，宇树科技这个估值值不值？

如果把A股的新股情绪暂时拿掉，直接用美股成长股的估值逻辑审视宇树科技，我的判断很明确：

150.8元的IPO估值已经不便宜，但尚未到完全不可解释的程度，如果涨到400—520元，则基本进入“交易未来5~10年机器人产业大爆发”的高风险阶段。

因此，真正的问题不是“宇树是不是好公司”，他肯定是，不然不会有这么多国家队背书！真正的问题是今天的估值，究竟提前透支了多少年的增长？

（1）财务角度看

150.8元对应的核心估值大致是：市销率约36倍，静态扣非市盈率约100倍出头，按归母净利润计算则超过200倍。

这在美国资本市场也绝对属于高估值。

但这里有一个重点，美股并不是“不接受高估值”，而是高估值必须建立在更强的未来增长和商业模式确定性上。

英伟达、部分AI基础设施公司可以获得极高估值，是因为其收入、利润和现金流已经形成规模，并且增长能够被持续验证。而宇树目前仍处在“机器人产业从研发展示走向规模化商业化”的早期阶段。换句话说：英伟达属于“用今天的业绩证明未来”，宇树更大程度上属于“用未来的想象解释今天的估值”。这两种高估值，风险性质完全不同。

同时，这里有一个估值陷阱：高毛利不一定意味着高壁垒！

（2）行业角度看

宇树最值得给高估值的地方，其实不是2025年的2.78亿元利润，而是三个潜在变量：

第一是人形机器人可能成为下一轮AI硬件平台。而宇树已经具备较强的整机、关节、运动控制、机械结构和成本控制能力，且宇树已经有收入、有利润、有产品、有海外市场，这也是为什么它不能简单拿传统机器人企业估值。

从这个角度讲，市场愿意给20—30倍甚至更高PS，不是没有逻辑的，而是在给“未来机器人平台化”的期权价值。

问题在于36倍PS已经非常高。美国资本市场通常会把“高成长、硬科技、巨大TAM”作为高估值理由，但投资人最终还是会回答一个问题：这家公司什么时候能够把收入从10亿级，做到100亿级甚至更高？

也就是说，宇树如果未来几年能够做到100亿、200亿元以上收入，并且维持20%—30%净利率，那么今天的估值反而可能显得合理。

所以，综合来说，200—300元是“高成长科技股”的合理博弈区间，400元以上开始严重依赖产业爆发，500元附近则已经属于超级乐观情景，这也是为什么传说中的场外520元报价更像是“情绪价格”，而不是基本面价格。

当然，A股专精情绪！

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